Une réalité alternative pour les revenus fixes

Dans nos récents commentaires, nous avons expliqué à quel point il est rare que les investisseurs puissent réellement prévoir l’avenir correctement.

Une réalité alternative pour les revenus fixes

Dans nos récents commentaires, nous avons expliqué à quel point il est rare que les investisseurs puissent réellement prévoir l’avenir correctement et, par conséquent, pourquoi il est important de construire un portefeuille qui optimise le rendement par rapport au risque dans une variété de scénarios. Les pandémie mondiale et la montée subséquente de la variante delta sont la pièce A de ce phénomène – pas plus tard que ce printemps, il est apparu qu'un retour au pouvoir après la fête du Travail était dans les cartes.

En même temps, nous croyons qu’il est important que les investisseurs puissent envisager un autre avenir qui n’est pas tout à fait le même que le contexte actuel afin de surmonter le biais de la régularité et d’explorer les possibilités de dégager des rendements futurs qui ne sont pas suffisamment escomptés par les investisseurs.

Dépasser la pandémie

Par exemple, un certain nombre de nos fonds ont produit des rendements favorables en 2020 et l'un de nos principes fondamentaux était de penser à la normalisation, même lorsque le monde était dans une phase d'aggravation de la pandémie. Les questions que l’équipe a explorées sont les suivantes : quels sont les bénéfices de l’entreprise dans une période normale, et quelle est la valorisation de ces bénéfices dans une période normale? Pendant la pandémie ce n'était pas notre réalité, mais nous pensions qu'à un moment donné, les choses seraient redevenues normales.

L'équipe a mené cet exercice dans de nombreuses industries touchées par la la pandémie y compris l'immobilier commercial, les automobiles et même les voyages et les loisirs. Et ces évaluations cibles, fondées sur les bénéfices normaux, ont été prises en compte dans notre cadre risque-rendement pour la qualité du crédit des entreprises et l’établissement des prix du crédit.

Nous examinons maintenant ce que pourrait être une réalité alternative en ce qui concerne les titres à revenu fixe traditionnels. Ne vous méprenez pas sur nos commentaires : nous avons une confiance limitée dans notre capacité à prédire avec précision la direction que prennent les rendements obligataires. En outre, en tant qu’investisseurs d’entreprise ascendants, nous ne générons pas de rendements pour les investisseurs au fil du temps en faisant des prédictions macroéconomiques toutes seules.

Cependant, dans nos fonds, nous restons à l'écart de la durée du marché obligataire (c'est-à-dire du risque de taux d'intérêt) et nous vendons même à découvert des titres de longue durée dans notre produit alternatif liquide, Purpose Credit Opportunities Fund, afin de couvrir nos rendements de crédit longs normaux. La capacité de vendre des titres à découvert est un avantage clé des fonds alternatifs de prospectus liquides. Notre positionnement s’appuie sur un rapport risque-rendement plutôt que sur une prévision.

Les perspectives de rendement des titres à revenu fixe traditionnels sont asymétriquescar les taux d'intérêt à long terme sont extrêmement bas (c'est-à-dire la récompense) tandis que la durée, ou risque de taux d'intérêt, est à des niveaux historiquement élevés (c'est-à-dire le risque). Nous recherchons des profils de rendement asymétriques dans nos investissements.

La situation du marché obligataire est extrême et défavorable si l’investisseur a une position acheteur. Selon nos recherches, l’investisseur moyen en fonds obligataires traditionnels peut perdre plus de 10 ans de revenu si le rendement des obligations à 10 ans n’augmente que de 1 %/100 points de base, ce qui correspond à la combinaison d’un rendement interne après frais inférieur à 1 % et d’une durée de huit ans dans les 20 plus grands fonds obligataires au Canada.

Pourquoi y a-t-il une baisse asymétrique dans les titres à revenu fixe traditionnels?

Depuis la crise financière mondiale dx`e 2008-2009, la Fed et d’autres banques centrales mondiales manipulent le marché obligataire au moyen d’un assouplissement quantitatif (assouplissement quantitatif). Selon Deutsche Bank, au premier semestre de 2021, la Fed a acheté toutes les obligations émises par les États-Unis. Trésor pour financer l’énorme déficit du budget américain.

Certains signes indiquent que l’assouplissement quantitatif pourrait prendre fin fin fin 2022, ce qui réduirait le degré de manipulation du marché obligataire dans les trimestres et années à venir. Bien sûr, l’économie doit progresser pour que la Fed commence à réduire ses effectifs, ce qui serait une bonne nouvelle pour la qualité du crédit.

Un regard sur les États-Unis. Rendements du Trésor

Nous pensons qu’il vaut la peine d’explorer la juste valeur des actions américaines. Les rendements du Trésor sans le biais de récence de leur situation actuelle et en imaginant un monde « normal » sans QE. Cette question peut comporter deux volets, car les rendements obligataires sont influencés par l’inflation, qui est actuellement hors des graphiques et qui peut être transitoire.

Le graphique 1 ci-dessous montre que, pendant des décennies, les États-Unis. L’obligation à 10 ans s’est rapprochée de la croissance du PIB nominal (inflation plus PIB réel) – la croissance du PIB nominal a récemment été de 17 %. Estimation consensuelle de 7,2 % en 2022 (source : Bloomberg).

Graphique 1: Quelle est la juste valeur de l’obligation américaine à 10 ans?. Le rendement du Trésor?

1962 to 2022 Percentage of 10-Year Yield, and Nominal GDP Growth with 2022E

Au cours des 20 dernières années, le marché des titres à revenu fixe s’est mondialisé. Par conséquent, il suffit de regarder les États-Unis. Rendements obligataires à 10 ans en isolement ignore les actions de QE de la Banque centrale européenne et de la Banque du Japon, par exemple, depuis la crise financière mondiale.

Le graphique 2 montre qu’au cours des trois dernières décennies, la moyenne simple de la croissance du PIB nominal aux États-Unis et du rendement des obligations allemandes à 10 ans mentionnée ci-dessus s’est mieux alignée sur les rendements des obligations à 10 ans, qui demeurent négatifs même si l’inflation dans la zone euro a également augmenté.

Graphique 2: Quelle est la juste valeur de l’obligation américaine à 10 ans?. Le rendement du Trésor?

1989 tp 2021 Percentage of 10-Year Yield, and Average: Nominal GDP and German 10-YR with 2022E

Enfin, au risque de trop simplifier, le rendement des obligations à 10 ans peut simplement refléter une prime de risque ou un coût des fonds par rapport à l'inflation. Le graphique 3 montre que, historiquement, 200 points de base au-dessus de l’indice des prix à la consommation semblent avoir été un bon indicateur des rendements des obligations à 10 ans. Le marché américain des titres protégés contre l’inflation reflète actuellement une inflation prévue de 2,3 % sur 10 ans, tandis que les économistes s’attendent à 3,0 % en 2022 – ajouter 200 points de base pour la juste valeur du rendement sur 10 ans.

Graphique 3 : Quelle est la juste valeur de l’obligation américaine à 10 ans?. Le rendement du Trésor?

1962 to 2022 Percentage of 10-Year Yield and CPI Inflation Plus 200 BPS with 2022E

Du côté du crédit aux entreprises, nous continuons à considérer la croissance des bénéfices des entreprises après le blocage et la reconstitution des stocks comme l’opportunité fondamentale la plus importante aujourd'hui. La qualité du crédit continue de s’améliorer – les taux de défaillance des obligations de sociétés diminuent et les estimations des bénéfices de l’indice S & P 500 continuent d’être révisées à la hausse, malgré la variante du delta. Au cours des derniers mois, un certain nombre d’entreprises détenues depuis longtemps dans notre portefeuille se sont refinancées dans une nouvelle dette, ce qui est courant pour nous qui avons couvert un grand nombre de nos émetteurs par de multiples activités de nouvelles émissions/de refinancement.

Dans l’ensemble, nous continuons de considérer l’environnement comme favorable aux actifs risqués, mais nous sommes moins favorables aux titres à revenu fixe traditionnels à long terme, où les investisseurs obtiennent la totalité du risque de taux d’intérêt avec peu de récompense (rendement).

- Sandy Liang, CFA, est le gestionnaire de portefeuille principal de Purpose Credit Opportunities Fund. Il gère également le Fonds de rendement stratégique Purpose et le Fonds d’actions privilégiées canadiennes Purpose.


Toutes les données proviennent de Bloomberg, à moins d’indication contraire.

Le contenu de ce document est fourni à titre informatif seulement et ne constitue pas une offre de vente des titres décrits dans les présentes, ni une recommandation ou une sollicitation à acheter, détenir ou vendre l’un de ces titres. Les renseignements ne représentent pas des conseils de placement et ne sont pas adaptés aux besoins ou à la situation des investisseurs. L’information contenue dans ce document ne constitue pas et ne doit en aucun cas être interprétée comme une notice d’offre, un prospectus, une publicité ou un appel public à l’épargne de titres. Aucune commission de valeurs mobilières ou autorité réglementaire semblable n’a examiné ce document, et quiconque donne à entendre le contraire commet une infraction. Les renseignements qui figurent dans ce document sont jugés exacts et fiables, mais nous ne pouvons pas garantir qu’ils sont complets ou à jour en tout temps. Ils peuvent changer sans préavis et Purpose Investments Inc. ne sera pas tenue responsable des inexactitudes dans les données présentées.

Un placement dans un fonds d’investissement peut donner lieu à des commissions, à des commissions de suivi, à des frais de gestion et à d’autres frais. Veuillez lire le prospectus avant d’investir. Si les titres sont achetés ou vendus sur un marché boursier, vous pourriez payer plus ou recevoir moins que leur valeur liquidative courante. Le taux de rendement indiqué est le taux de rendement total composé annuel historique, y compris les fluctuations de la valeur des actions ou des parts et le réinvestissement de toutes les distributions, et ne tient pas compte des frais d’acquisition, de rachat ou de distribution ou des frais facultatifs ni de l’impôt sur le revenu payable par un porteur de titres, lesquels réduiraient le rendement. Les fonds d’investissement ne sont pas garantis, leur valeur fluctue fréquemment et leur rendement passé peut ne pas se reproduire.