Dette privée : Un investissement alternatif défensif construit pour demain

Le recours à des placements alternatifs dans les portefeuilles d’investisseurs a augmenté de façon spectaculaire au cours de la dernière décennie.

Dette privée : Un investissement alternatif défensif construit pour demain

Le recours à des placements alternatifs dans les portefeuilles d’investisseurs a augmenté de façon spectaculaire au cours de la dernière décennie. La faiblesse record des taux d’intérêt et les évaluations élevées des marchés publics ont poussé les Canadiens vers les marchés privés en nombre croissant en raison de leurs rendements naturellement plus élevés et de leur faible volatilité historique.

Une verticale des marchés privés, la dette privée, a désormais une proposition de valeur qui ne cesse de s’améliorer. Bien que les marchés publics estiment que les cours des titres à revenu fixe s’approchent de sommets records, les titres de créance privés continuent d’offrir des rendements attrayants et des marges de sécurité élevées. À mesure que les craintes d’inflation s’intensifient, l’absence relative de sensibilité aux taux d’intérêt offre une solide protection. Les titres de créance privés se sont renforcés au point où ils sont devenus un moteur de rendement défensif, agissant à la fois comme un pilier et comme un moteur.

La classe d’actifs présente de nombreuses caractéristiques attrayantes :

  • Faibles corrélations avec les instruments du marché public,
  • De solides rendements ajustés au risque,
  • Une sensibilité aux taux d’intérêt inférieure à celle des titres à revenu fixe traditionnels, et
  • Diversification au niveau du portefeuille.

Au cours des dernières décennies, les institutions se sont diversifiées dans les marchés privés, mais la composition des investisseurs change à mesure que les investisseurs individuels avisés prennent la relève. Il est de plus en plus fréquent que les portefeuilles comprennent des titres de créance privés comme placement principal dans des titres à revenu fixe canadiens. Avec des rendements plus élevés et des taux de pertes moins élevés que ceux des obligations d’État, les instruments de crédit privés sont la pierre angulaire des placements traditionnels à revenu fixe.

Public Credit and Private Credit

Le crédit privé est un prêt consenti à une société fermée.
L’indice Cliffwater Direct Lending (CDLI) et l’indice Cliffwater Direct Lending (CDLI-S) sont utilisés pour représenter le marché du crédit privé.
Le rendement est calculé en fonction du rendement moyen des prêts compris dans l’indice respectif.
La moyenne des prélèvements correspond à la moyenne du trimestre le plus performant de chaque exercice, moins le trimestre le moins performant.
La période est du 31/03/2011 au 31/03/2020.

Gagner exposition à la classe d'actifs n'est pas aussi simple qu'il y paraît. Le flux de transactions est très convoité, et l’espace des gestionnaires est extrêmement compétitif. En plus de cela, les approches passives sont peu pratiques. Pour avoir accès aux meilleurs initiateurs, il faut une expertise, une recherche et une diligence de gestionnaire importantes.

Sélection des gestionnaires dans les marchés inefficaces : Un conte de deux villes

L’inefficience du marché peut être une bonne chose pour les gestionnaires actifs, car ils disposent d’une marge de manœuvre suffisante pour ajouter de la valeur au processus de placement. Comme les marchés privés peuvent être considérés comme quelque peu inefficaces, une gestion solide devient un facteur de différenciation important.

Du point de vue des prêts directs, bon nombre de sociétés du marché intermédiaire inférieur n’ont pas l’envergure nécessaire pour émettre des obligations publiques et pourraient ne pas être disposées à faciliter l’application d’obligations d’information continue lourdes. En l’absence d’un enjeu public, il n’existe pas de mécanisme de validation consensuel pour déterminer la valeur d’un prêt à un tiers.

Alors que le marché est prêt à faire briller les managers qualifiés, un nouveau problème se pose : Comment évaluer la force d’un manager? Les bons managers apportent une valeur significative par rapport aux mauvais, mais déterminer la qualité des managers n’est pas une mince affaire. Les inefficacités du marché peuvent être une épée à double tranchant – conduisant au meilleur des moments pour le gestionnaire le plus compétent et au pire des moments pour les autres. Depuis 2006, l’écart entre les meilleurs et les pires gestionnaires en fonction du millésime est en moyenne de 11,4 %.

Dispersion des gestionnaires par année de récolte : Dette privée

2016 to 2018 manager dispersion of private debt

Source: Pitchbook

Évaluation des gestionnaires d’actifs

La sélection des managers est à la fois un art et une science. La nature opaque des fonds privés moins réglementés crée plusieurs obstacles. Par exemple, pour déterminer l’avantage d’un gestionnaire et comprendre les risques présents dans la stratégie sous-jacente, il faut comprendre à la fois les fondamentaux du crédit et les données empiriques dans le segment de marché concerné. Une structure courante sur le marché est une structure evergreen. Du point de vue de la commodité, les placements à reconduction tacite n’ont pas d’échéance prévue et peuvent réinvestir le capital des investisseurs lorsque les placements sous-jacents arrivent à échéance.

Evergreen structure compared to traditional private fund

A titre d'exemple uniquement

Les différences de structure peuvent entraîner des nuances dans le processus de due dilligence. Bien qu’il existe d’énormes variations au sein de chaque groupe, ces deux types d’offres exigent une attention particulière.

Les fonds traditionnels qui appellent des capitaux et arrivent à maturité exigent des investisseurs qu’ils évaluent de manière exhaustive les millésimes précédents du gestionnaire. Au fur et à mesure que le capital est restitué après l’échéance, on obtient des taux de rendement interne (TRI) et des chiffres sur le multiple du capital investi (MCI), qui fournissent une foule d’informations sur la capacité du gestionnaire lorsqu’ils sont analysés dans leur contexte et avec l’expérience. L’attribution et la mesure des performances antérieures peuvent apporter de la clarté sur les compétences du gestionnaire et ses capacités d’exécution.

De même, les structures à feuilles persistantes qui offrent le premier jour exposition à un pool de prêts nécessitent un examen approfondi des pratiques d'évaluation à la valeur du marché pour garantir que les prix reflètent la réalité du portefeuille de prêts. Bien qu’il existe une méthodologie officielle, il y aura des différences subtiles en raison de la nature hétérogène des fonds privés.

Key considerations of evergreen structure compared to traditional private fund

A titre d'exemple uniquement

Bien que la dilligence raisonnable soit généralement extrêmement quantitative à l’égard des instruments du marché public, la dilligence raisonnable dans le marché privé est plus qualitative et comporte plus d’importance. Du côté opérationnel de l’analyse, il faut tenir compte de la qualité des fournisseurs de services. Les dépositaires, les administrateurs de fonds et les vérificateurs jouent un rôle essentiel dans le fonctionnement des fonds privés. Les appels à l’administration de fonds par des tiers pour vérifier l’existence des actifs et la façon dont les évaluations de la valeur liquidative sont effectuées sont des étapes du processus qui sont propres aux placements privés. Au-delà des fournisseurs de services, l’évaluation des politiques et procédures de gestion des risques aide à déterminer comment le fonds est en mesure de gérer les facteurs de stress du marché et les facteurs de stress idiosycratiques. Les décisions en matière de répartition et les pondérations des engagements doivent être prises après un temps d’indignation suffisant sur les plans quantitatif et qualitatif.

La gestion d’un portefeuille de fonds de titres d’emprunt privés exige également un examen attentif de la pondération de diverses stratégies par rapport à la phase actuelle du cycle économique. Les stratégies défensives, telles que le prêt direct, peuvent ancrer un fonds à travers un cycle complet, tandis que le crédit en difficulté offre un couple plus élevé dans les reprises. Les longs délais de prise d’engagements ajoutent un autre degré de complexité, ce qui oblige les investisseurs à planifier et à gérer leurs liquidités.

Private debt strategy by business cycle

A titre d'exemple uniquement

Fiducie de prêts spécialisés Purpose

Faire des allocations directement aux gestionnaires privés n'est pas la seule option pour exposition à la dette privée. Purpose Specialty Lending Trust (SPEC), le premier fonds de dette privée multigestionnaire mondial du Canada, donne accès à un pool de gestionnaires de premier plan. Purpose entretient des relations avec certains des meilleurs gestionnaires au monde, a négocié des remises sur les frais et a de l'expérience dans la gestion des liquidités sur plusieurs millésimes de fonds. Le fonds vise un rendement annuel de 8 % après les frais, sans rémunération incitative, constituant un point d’accès géré activement à un portefeuille bien diversifié de titres à revenu fixe privés.

Fiducie de prêts spécialisés Purpose : Gestionnaires

2018 to 2021 Series F Performance SI per month
Summary of Terms
Private Debt Strategy by Current Allocation

Regarder vers l’avenir

Nous pensons que l’environnement de crédit semble incroyablement fort aujourd'hui, et que 2021 devient une histoire de vents arrière (jeu de mots). Les entreprises continuent de regorger de liquidités et sont désireuses de profiter opportunément des taux bas pour développer leur activité principale. Les consommateurs ont autant de poudre sèche que jamais, la politique fiscale et les législateurs poussant à des politiques de relance pour protéger leurs électeurs.

Les prêteurs privés sont construits pour tirer profit de forts vents arrière séculaires, ce qui en fait l’un des meilleurs environnements pour la classe d’actifs depuis plus d’une décennie. Bien que la catégorie d’actifs puisse être considérée comme opportuniste, la faible volatilité et la nature défensive des titres de créance privés contribuent à établir la valeur d’un placement véritablement fondamental.

Lors de la construction de portefeuilles, l’inclusion d’investissements alternatifs soigneusement sélectionnés améliore la performance ajustée au risque et augmente la diversification du portefeuille. Pour les nouveaux venus dans la classe d'actifs, ainsi que les fidèles titulaires, il est temps de regarder au-delà des marchés publics pour les titres à revenu fixe exposition.

- Michael Scott, Analyste des investissements


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